羅萊家紡：主品牌恢復(fù)增長(zhǎng)

　　公司發(fā)布年報(bào)和2014年一季報(bào)。(1)2013年收入25.24億,同比降7.4%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3.73億,同比降11.1%;歸屬母公司凈利潤(rùn)3.32億,同比降13.1%,EPS為1.18元。(2)Q4當(dāng)季收入8.02億元,同比降8.6%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.17億元,同比降20%;歸屬母公司凈利潤(rùn)0.95億元,同比降26.3%。(3)2014年Q1收入6.57億,同比增6.8%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.12億元,同比增6.4%;歸屬母公司的凈利潤(rùn)0.99億,同比增15.2%。分紅預(yù)案:每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3.5元(含稅)。年報(bào)中指出,2014年度公司計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)0-10%;計(jì)劃實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)5-15%。同時(shí)一季報(bào)中披露,2014H1公司計(jì)劃實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增0-15%。我們估計(jì)增速比Q1下滑的主要原因是去年二季度基數(shù)較高(13年Q2凈利潤(rùn)0.51億)。
　　

      2013年主品牌收入下滑源于加盟清庫(kù)存和公司電商策略調(diào)整。13年羅萊主品牌收入17.15億,同比下滑19%,主要源于公司13年大力處理存貨(公司層面不給予經(jīng)銷商訂貨壓力),致主品牌加盟出貨下滑幅度較大,考慮到加盟商在13年有效清庫(kù)存,我們估計(jì)主品牌14年收入會(huì)有一定幅度的反彈。主品牌的收入占比同比下降11個(gè)點(diǎn)至68.5%的另一原因在于公司電商策略的調(diào)整,自13年H2開(kāi)始,推行線上線下同款同價(jià)政策,放緩了主品牌電商線上發(fā)展的進(jìn)度。我們估計(jì)2013年電商全年貢獻(xiàn)收入3億+;其中H1電商收入約1億,大部分是羅萊主品牌;下半年起基本是LOVO品牌。13年其他品牌收入7.89億,同比增長(zhǎng)43%,收入占比也從12年的20.5%迅速提升至31.5%。另外,公司多品牌梯隊(duì)中,KIDS是重要組成部分。KIDS近幾年發(fā)展較好,增長(zhǎng)率保持在30%+,今年渠道會(huì)有所調(diào)整,計(jì)劃拓展獨(dú)立渠道,與羅萊系列進(jìn)行區(qū)分,我們估計(jì)收入貢獻(xiàn)1億左右。其他小品牌中,ZUCCHI、喜來(lái)登等高端品牌是現(xiàn)金流業(yè)務(wù)、渠道尚有擴(kuò)展空間;比羅萊品牌低一些的優(yōu)家、尚瑪可受電商沖擊,但以利潤(rùn)為導(dǎo)向的考核措施會(huì)使這兩個(gè)品牌失血有效控制。
　　
　　小品牌毛利率提升拉動(dòng)13年綜合毛利率恢復(fù)正常水平。13年毛利率恢復(fù)至44%,同比提升1.8個(gè)百分點(diǎn)。其中羅萊主品牌毛利率穩(wěn)定在43.7%,其他品牌毛利率提升6.7個(gè)百分點(diǎn)至45.6%,主要來(lái)自于線上LOVO品牌的貢獻(xiàn)(2013年Q4毛利率46.8%)。13年費(fèi)用控制嚴(yán)格,銷售費(fèi)用同比降2.1%至5.55億,除工資性支出剛性增加外,大部分費(fèi)用都加大了控制力度。管理費(fèi)用同比增11.1%至1.73億,主要源于職工薪酬、租賃費(fèi)等的剛性增加。2014年Q1毛利率穩(wěn)定在44.5%,銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率保持在28.6%。14年公司以利潤(rùn)為考核導(dǎo)向,隨著減員增效實(shí)施,費(fèi)用絕對(duì)額得以有效控制。
　　
　　應(yīng)收款規(guī)模持續(xù)下降體現(xiàn)出對(duì)加盟授信減少。13年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額增0.68億至4.14億。其中存貨6.85億(較去年同期增0.67億),周轉(zhuǎn)天數(shù)增加30余天至166天。應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)總計(jì)1.34億(較去年同期降0.26億),受收入下滑的影響,周轉(zhuǎn)天數(shù)與去年同期持平。2014年Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為1.66億,較去年同期增1.29億,其中存貨較年初減少0.79億至6.06億,應(yīng)收款項(xiàng)較年初減少0.33億至1.33億。維持謹(jǐn)慎推薦評(píng)級(jí)。考慮到13年清庫(kù)存較為徹底,14年訂貨會(huì)給予加盟商一定的目標(biāo),我們預(yù)計(jì)2014年收入增速8%左右,結(jié)合費(fèi)用控制力度,凈利潤(rùn)彈性將會(huì)有所顯現(xiàn),估計(jì)同比增15%,預(yù)計(jì)EPS約1.36元,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE15倍。