羅萊家紡2014年上半年實現營業收入11.12億元,同比增長3.2%;實現息稅前利潤1.59億元,同比增長14.9%;實現歸屬母公司凈利潤1.57億元,同比增長14.8%,公司預計1-9月業績增長范圍為0%-20%,符合我們預期。我們上調公司2014-16年每股收益預測至1.33元、1.44元和1.53元,基于18倍2014年市盈率上調目標價至23.87元,維持謹慎買入評級。

　　支撐評級的要點

　　公司上半年營業收入增長3.2%至11.12億元,分季度看2季度單季收入下滑1.7%,顯示經銷商后續補貨動力不足。而若從各渠道拆分角度看,我們估計上半年公司直營端收入錄得超過10%的增長,電商渠道增速在40%-50%之間,而加盟渠道收入則錄得約高單位數下滑,亦將年初的補庫存預期證偽。就全年來看,因14年秋冬訂貨會增速較高(20%,春夏為10%)且直營端增速顯示終端零售亦非疲弱,我們判斷全年收入端增速應好于上半年。

　　報告期內公司毛利率上升1.7個百分點至44.5%,主要原因是:1)上游供應商優化和集中采購;以及2)低毛利加盟業務占比降低。公司前期供應鏈變革的效率開始有所顯現。

　　而就費用端看,盡管在13年進行較大規模的人員精簡,但中層高價外聘人才數量的增多導致銷售和管理費用率與上年基本持平。全年看,由于公司對中層銷售管理人員的充實仍將繼續,我們預計全年期間費用率仍將較為穩定。

　　評級面臨的主要風險

　　經銷商現金流緊縮導致提貨低于預期。

　　估值

　　公司上半年較為疲弱的加盟端收入表現證偽了年初以來的補庫存預期,但就全年來看,我們認為較好的直營終端收入和采購端對成本的控制使我們對下半年業績并不悲觀。我們調整公司2014-16年每股收益預測至1.33元、1.44元和1.53元,基于18倍2014年市盈率,將目標價由23.76元上調至23.87元,維持謹慎買入評級